La fallida consideración de estabilidad de la deuda en relación a la producción
La posibilidad que la deuda pública está por entrar en un periodo de estabilidad, o que se mantenga como porcentaje del PIB (producto interno bruto), es una idea de política pública vigente en el debate sobre las finanzas públicas. Tomando como ejemplo el caso de El Salvador, este articulo pretende abordar ¿cuáles son las condiciones necesarias para que este objetivo se consiga?
Un marco analítico para la evolución de la deuda
Un marco teórico consistente debe partir por establecer los factores subyacentes que expliquen la estabilidad o insostenibilidad de la deuda, dentro de todos los escenarios posibles. El primer factor es el efecto catalogado “bola de nieve” que proviene del nivel de deuda ya contraída, y la diferencia entre tasa de interés y tasa de crecimiento (r-g).
El segundo factor es la respuesta fiscal, que proviene del comportamiento de la política fiscal del gobierno de turno ante la deuda. Al respecto, en 1998 [2], Bohn introdujo por primera vez mediciones cuantitativas del comportamiento del ahorro primario como respuesta de política ante la deuda pública. Bohn comprobó que sí la política fiscal conducía a un incremento del superávit fiscal primario cuando en endeudamiento se eleva, se podría conseguir un descenso del porcentaje más adelante.
La intersección de ambas fuerzas, el efecto de bola de nieve por un lado y la reacción fiscal por otro, establecen un equilibrio, donde la deuda tiende a dirigirse o estabilizarse. En ciertas circunstancias, aún si la tasa de interés es más alta que la tasa de crecimiento, si la reacción del fiscal sobrepasa o contrarresta el efecto de bola de nieve y sí la deuda presenta un nivel representativo donde, el ahorro primario está arriba del nivel requerido para detener la deuda, la deuda como porcentaje del PIB puede tender a disminuir.
Si por el contrario la deuda se encuentra en un nivel donde el ahorro primario es menor al requerido para una estabilización, la política fiscal responde al nivel de la deuda con un ahorro primario menor al necesario, que no alcanza para contrarrestar el efecto de bola de nieve, y la relación entre la deuda y el PIB tiende a un incremento.
En general existen varias posibilidades, la deuda se puede ubicar abajo o arriba de cierto umbral considerado estacionario o de estabilidad, o la respuesta fiscal "δ” puede ser menor o mayor que el diferencial tasa de interés y crecimiento económico, “r-g" En función de lo anterior, la razón deuda sobre PIB, puede evolucionar dentro de al menos cuatro trayectorias diferentes, resumidas en la figura 1. Puede a) converger a un nivel de estabilidad mayor, b) o a uno menor, o puede ser c) divergente al nivel de estabilidad hacia una deuda menor, o también puede encontrarse de manera d) divergente en una espiral de deuda cada vez mayor.
Dos de las posibilidades descritas, son coherentes con el planteamiento de la estabilidad, donde la deuda se mantiene en relación al PIB en el mediano plazo, sin embargo, dos de ellas son incompatibles con una disminución, es decir, son insostenibles más adelante.
Los dos casos donde la deuda tiende a incrementarse, son insostenibles en tanto están supeditados a la búsqueda constante de acreedores que suministren financiamiento a necesidades de crédito cada vez más altas, o en su defecto a la introducción de medidas para restaurar el equilibrio de mayor magnitud. Los casos donde la deuda se estabiliza podrían ser sostenibles o no, dependiendo tanto del nivel al que se estabilizan y si las condiciones o la disposición de los acreedores, para otorgar al financiamiento adicional necesario se encuentran presentes en cualquier periodo o ejercicio fiscal, hacia adelante. La estabilización de la deuda en un nivel muy alto también puede resultar en desventaja si el sector público requiere de mayor deuda, debido a alguna calamidad, o desastre natural.
Mientras que la estabilización se mueve hacia adelante, la deuda continua en una senda de incremento
En la actualidad el caso de el Salvador, reviste un caso donde la trayectoria de la deuda se mueve de manera convergerte (caso a) hacia un equilibrio de la ratio de la deuda tendería a estabilizarse. Sin embargo, este nivel de endeudamiento es más alto.
Los factores fundamentales de este resultado, como la tasa de crecimiento, la tasa de interés y la reacción fiscal, hacia el futuro se resumen en el gráfico 1. Se proyecta que el crecimiento nominal se mantiene de manera estructural, de manera constante en 4%, -2.5% en términos reales y 1.5% de inflación-; se tomaron las tendencias en la evolución de la tasa de interés implícita de la deuda
para proyectar su tasa; [3] y finalmente se realizó el supuesto inicial que la respuesta fiscal continua, como el promedio observado entre 2010 y 2018, donde el ahorro primario, incrementó de manera constante de 0.25 puntos del PIB, por cada punto que incrementó la deuda pública.
En el gráfico la línea inclinada es la función de reacción fiscal estimada, que dictamina cuanto es el ahorro fiscal que la política pública ha estado dispuesta a alcanzar, por cada ascenso de la deuda. Las líneas de menores pendientes, representan el ahorro primario necesario para la estabilización dado el nivel de la deuda y el diferencial crecimiento-intereses, tomando las condiciones de 2018 y 2023. La intersección de ambas curvas, indica el porcentaje de deuda sobre el PIB, al cual las finanzas públicas se están dirigiendo.
En tanto, al cierre del 2018 la razón deuda a PIB, alcanzó 70.7%, y está debajo del umbral de equilibrio, que se sitúa en 71.5%, la reacción fiscal sitúa un ahorro fiscal menor al requerido, con lo cual la deuda continúa creciendo.
El ascenso de la línea de equiparación, hace notar que la exigencia para alcanzar la estabilización se está incrementando hacia el futuro. Por ejemplo, para 2019, el ahorro primario requerido para la estabilización es 1.6% del PIB, sin embargo, en 2023, el ahorro primario necesario para detener el ascenso de la deuda se sitúa en 1.9% del PIB. Este resultado refléjala importancia de los espacios que se han alcanzado (ahorro primario en 2018 fue de 0.9% del PIB), y por ende de continuar tomando medidas de ajuste. Sin cambios en los parámetros, en solo cinco años, ya en 2023 la deuda significaría 76.5% del PIB, o casi 6% de PIB adicionales al nivel que el Estado tiene actualmente.
Para ilustrar lo anterior, el gráfico 2 muestra los umbrales, introduciendo cambios en la envergadura de la reacción fiscal. Por un lado, la línea continúa representando la combinación crecimiento e intereses proyectada para el año 2023. Por otro lado, las líneas marcadas son las funciones de reacción fiscal a tres niveles diferentes, medidas como puntos del PIB por cada aumento de la deuda en relación con el PIB; una baja de 0.22; una como la mostrada en el gráfico anterior intermedia de 0.25; y un alta de 0.30, puntos por cada punto de aumento de la deuda.
El gráfico 2 muestra los tres umbrales respectivamente. El primero de 63.1% en el caso de una reacción fiscal alta. En segundo, se ubica en 76.5% en el caso de la reacción fiscal observada. Y en el tercero, con una disminución de la reacción fiscal, por ejemplo, hasta 0.22 la deuda se podría aproximar a 88% del PIB.
El efecto del crecimiento también puede abordado. Si la economía experimentara, por ejemplo, un punto adicional de crecimiento sobre el nivel estructural estimado en 2.5%, de manera sostenible o constante durante muchos años, la interacción de las cuervas se realizaría en un umbral menor. En el caso de la reacción de 0.30, la deuda tiende a situarse por debajo, pasando de 63.1% a 60.9%; si la reacción se ubica en 0.25 puntos adicionales, el punto de crecimiento hace descender la ratio, desde 76.5% hasta 73.1%; y finalmente si la reacción fiscal se torna más débil hasta en 0.22, pero el crecimiento aumenta un punto adicional la razón deuda a PIB, ya no ascendería a 88% sino, que se incrementaría hasta 84.1%.
Conclusión
A pesar que, en el caso de El Salvador, la situación no sitúa la trayectoria de la deuda en una situación divergente o de crecimiento en espiral, a corto plazo la deuda no pararía de crecer. El contexto planteado es consistente con un escenario convergente a un nivel de medio plazo, pero más alto. Los cálculos realizados establecen que los esfuerzos por la consolidación fiscal o ajuste realizados, no son suficientes para alcanzar el umbral de estabilidad.
La estabilización de la deuda es una idea que se discute recurrentemente en El Salvador. Por ejemplo, el Plan Quinquenal de Desarrollo (PQD) del gobierno anterior, establecía metas fiscales pretendiendo una estabilización. Dejando de lado del tema previsional, el plan perseguía que tanto el déficit como la deuda se estabilizarán. El documento en su página 234, proyectó que para 2019, “El déficit fiscal se estabilizará el 1% del PIB el finalizar el quinquenio, y la deuda del sector público no financiero en 45.3% del PIB, ambos sin pensiones”. [4] En relación a la deuda pública total, la meta del PQD no incluía una estabilización, pero la ubicaba en 63.5% del PIB en 2019. En contraste ya 2017, dos años antes, también con el PIB anterior, la deuda se ubicó por encima de dicha meta con una razón más alta de 64.8%.
En contraste, el análisis anterior, muestra que la deuda alcanza un umbral de estabilidad hasta el año 2023, en un nivel de 76.5% del PIB, pero con un requerimiento de ahorro primario para detener el ascenso de 1.9% del PIB. Esta medición, implica que, en solo cinco años, ya en 2023, la deuda aumentaría 6% de PIB. y por ende requiere de medidas más importantes, o continuar con medidas de ajuste para que la deuda disminuya.
El monto que la deuda pública ha alcanzado es alto. Tomando como referencia la proyección anterior del PIB para 2018 de US$25.6 mil millones, la deuda pública en relación con el PIB se aproximó a 71.7%. De igual manera, en relación con la proyección del PIB recientemente divulgada, que totaliza US$26 mil millones, la deuda asciende a 70.7%. Sin embargo, dado el tamaño que ya ha alcanzado la deuda, las finanzas públicas las finanzas públicas están en una trayectoria todavía mayor, lo cual es contraproducente.
Los estudios especializados indican, que el país debe plantease reducir su deuda a un nivel más manejable. Al respecto en relación con El Salvador “en opinión del FMI, en una economía dolarizada, el ratio de deuda/PIB debería rondar 50%, lo que es comprensible a fin de que la política fiscal tenga cierto margen de flexibilidad para atender contingencias, por lo que es imperativo disminuir el endeudamiento, en aras de proteger la inversión social y la sostenibilidad de las finanzas públicas”. [5]
Al respecto se advierte que, un descenso en la magnitud de la reacción fiscal o un cambio en su dirección podría conducir a un alejamiento del umbral de estabilización. Una menor reacción fiscal podría disminuir la pendiente de la línea, y un cambio de dirección cambiaría su sentido, lo que conduciría a un empeoramiento de la situación. Como se ha constatado, la deuda podría aumentar hasta 88% del PIB en el mediano plazo.
En la práctica el monto que la deuda pública ha alcanzado es alto y preocupante, y hasta el momento el planteamiento sobre la estabilización más bien, se perfila como una consideración fallida de la policita fiscal sobre la deuda. Asimismo, aunque en sí mismo estabilizar no es negativo per se, es relevante la razón o ratio de deuda sobre el PIB que se pretenda estabilizar, donde ante una deuda cada vez más alta, también su reducción es más difícil y necesaria por lo que, tampoco el nivel actual es opción a considerar para estabilizar.
Notas:
1. Este artículo es un resumen de una publicación más extensa titulada “La insostenibilidad fiscal desde la reacción de la política y un umbral para la deuda”, disponible en este enlace http://fusades.org/node/7811
2. Henning Bohn, “The Behavior of U.S. Public Debt and Deficits”, The Quarterly Journal of Economics Vol. 113, No. 3 (Aug., 1998)
3. Al respecto, también el informe del articulo IV del Fondo Monetario Internacional (FMI) de junio señaló, que el sector público enfrentará un desfavorable diferencial entre crecimiento y tasa de interés hacia el futuro, mencionado en su página 11, que “un diferencial crecimiento a intereses desfavorable, aboga por ajustes más adelante”
4. “El Salvador, Productivo, Educado y Seguro”, Plan Quinquenal de Desarrollo 2014-2019, Gobierno de El Salvador.
5. Posición Institucional “Urge ordenar las finanzas públicas, pero se observa lo contrario”, Departamento de Estudios Económicos, FUSADES, agosto 2018.
Bibliografía:
Fondo Monetario Internacional, Informe de Articulo IV, IMF country Report No. 18/151.
Posición Institucional “Urge ordenar las finanzas públicas, pero se observa lo contrario”, Departamento de Estudios Económicos, FUSADES, agosto 2018.
Macroeconomía 5° edición, Oliver Blanchard, Alessia Amighini, Francesco Giavazzi, Pearson, 2012.
Henning Bohn, “The Behavior of U.S. Public Debt and Deficit”, The Quarterly Journal of Economics Vol. 113, No. 3 (Aug., 1998)
“An Application of conventional Sovereign Debt Sustainability Analysis to the Current Debt Crisis”, Silvio Contessi, Federal Reserve of St. Louis Review, May-June 2012.
“Fiscal sustaintability and the fiscal reaction function for South Agrica”, Philippe Burger, Ian Stuart, Charl Jooste, And Afredo Cuevas, IMF, Working paper, 2011.
“El Salvador, Productivo, Educado y Seguro”, Plan Quinquenal de Desarrollo 2014-2019, Gobierno de El Salvador.
Informe de coyuntura económica, Primer Semestre de 2017, Mayo 2017.
Informe de coyuntura económica, Segundo Semestre de 2017, Noviembre 2017.
